目前，不少创业板公司大股东三年解禁期已到，解禁潮汹涌而来，让我们先来看创业板股权质押，变相套现的第一宗经典案例。

　　从2009年11月份以来，市场风传创业板公司原始股东打折卖股票，一位北京的著名律师也曾表示：“通过债权合同的形式，一些公司的个人股东开始向机构转让创业板的股票，但这种君子协定存在巨大的风险。”

　　2010年1月26日，创业板公司出现第一例股权质押，浙江银江电子股份有限公司发布公告称，接到股东浙江蓝山投资有限公司(下称“蓝山投资”)，持股数为500万股，占公司总股本的6.25%的通知，蓝山投资将其持有的本公司有限售条件的500万股股权(占其所持有本公司股份的100%)质押给中信信托有限责任公司。

　　质押登记日为2010年1月25日，按照银江股份当日35元的收盘价，蓝山投资持有的500万股权市场价格达到1.75亿。蓝山投资的持股成本为每股3元，对银江股份的股权投资获得近12倍的收益，限售的锁定期为12个月。

　　银江股份的董事会秘书杨富金随即打破蓝山投资打折卖股的传闻，其当时称：“蓝山资本以银江股份股权作为抵押，从银行或者其他金融机构借款，股权关系不会发生改变，如果股价下跌，贷款方还必须追加抵押物，不存在打折卖股票的可能性。”

　　股权质押不是打折买股票

　　蓝山投资要将持有的银江股份质押，首先需要向深圳交易所申请，得到企业董事会的确认后，才能到登记公司登记。整个过程由交易所把关，如果此过程中存在灰色交易则很容易被发现，股权质押的同时不会签订打折抛售协议。

　　蓝山投资一直在做股权投资，除了银江股份，还投资了四五家公司，据银江股份了解，这一次股权质押是为了筹集资金投入新的项目。根据协议，质押对银江股份的股权关系没有任何影响，蓝山投资依然是公司的股东，其法定代表仍照常参加公司的股东大会。

　　据了解，蓝山投资注册资本为1亿元，实际从事的主要业务就是股权和实业投资，实际控制人为钱塘房产集团，持有90%的股份，投资领域包括电子通讯、房地产业和高新技术等。

　　巧合的是，蓝山投资成立于2007年8月，2007年12月17日就对银江股份进行了一次股权投资。当时银江股份第二次增资扩股，蓝山资本以每股3元的价格进入，持有500万股，总成本为1500万元。

　　在银江股份的招股书中，蓝山资本承诺，自银江股份上市日起12个月内，不转让或者委托他人管理本公司已持有的股份，也不由银江股份回购持有的股份。

　　由此可以看出，蓝山投资的股权质押并不违背上述承诺，仍旧可以向公司派驻数名董事，仍然行使股东的权利。对于外界传闻其创业板股票三到五折销售的谣言，不攻自破，因为通过股权质押，从流程上不可能实现股权转让。

　　除了蓝山资本外，还有多家风险投资公司因投资银江股份而获得不菲的账面收益，其中浙江省科技风险投资有限公司持有150万股，海通开元投资有限公司持有150万股，英特尔产品有限公司持有500万股，这些股东有1年至2年的限售期。但困扰他们的是，如何充分利用这笔账面财富。

　　股权质押变相套现

　　2010年5月，银江股份又进行了“10送10”，蓝山投资的500万股变成了1000万股。据银江股份2010年10月28日披露的解禁情况，蓝山投资所持1000万股原本于11月1日解禁，但因该部分股份全部质押，实际可流通数量为零。

　　随后，蓝山投资将其原质押给中投信托的1000万股中的500万股解冻，并于11月1日出手300万股，换得8181万元真金白银。从资料看，蓝山投资的持股成本仅3元/股，本次交易价为27.27元/股，收益接近10倍。目前，蓝山投资尚持有200万股可流通筹码。同时，银江股份另一股东青鸟控股已将其所持200万股股份解除质押，减持之意昭然若揭。

　　据某集团的一份报告显示，首批28家公司中，20家公司背后呈现33家VC/PE机构的身影，不少创投是在2007年前后进入的，获得的平均投资回报为5.76倍。券商直投是在2008年开始的，其中中信证券金石投资2008年5月份入股机器人，投资回报为4.98倍，2009年5月入股神州泰岳，投资回报为4.39倍;海通证券旗下的海通开元2009年3月进入银江股份，投资收益为4倍。

　　按照证监会规定，以证监会受理IPO申请为截止日，创业板对于投资半年内的PE退出的锁定期是三年，投资一年企业的锁定期为一年。而券商直接投资公司的项目大多是在半年内进入的，因此承诺自工商登记变更之日起36个月内不转让所持股份。

　　券商直投的风险和其他股权投资机构面临的风险都是一样的，需要面对创业板高市盈率的风险，超过100倍的市盈率很大程度上透支了企业的成长业绩，高市盈率能否维持到直投机构股权流通日，还仍是个未知数。

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